“一个独特有益思的气候，之前大众嘴上说要全球多元化设立，但主要照旧辘集在好意思股、好意思债。但本年‘好意思国例外论’可能逐渐不适用了。”瑞银金钱措置大中华区投资总监及亚太区宏不雅经济主宰胡一帆近日在媒体会上暴露。

险些团结时候，申万宏源(000166)证券首席经济学家赵伟也暴露，2025年上半年，全球宏不雅经济最大的预期差是“好意思国例外论”被证伪。在关税、滞胀、降息、AI产业等成分的交汇中，全球资金再均衡将若何呈现？

好意思国不再例外

以前一段时候，当全球市集涟漪的时候，好意思元资产雷同成为当之无愧的“逃一火所”，甚而于越是市集涟漪，好意思元、好意思债表现越好，也即所谓的“好意思国例外论”。但现时，这一叙事似乎行欠亨了。

申万宏源指出，2025年上半年，全球大类资产的表现与2024年多呈现镜像联系，尤其是好意思元资产，比如好意思元转弱，好意思股大跌，好意思债“安全资产”地位的动摇等，描写了一幅“好意思国含糊论”的新叙事。

戒指6月2日，权利市集，德国DAX、恒生指数区别大涨20.2%、15.6%；好意思国三大股指震动走平。债券市集，好意思债利率回落12bp至4.46%，日债利率则大幅上行41bp。汇率市集，欧元、日元兑好意思元大幅增值10%、9%，好意思元指数走低8.7%至98.7。商品市集，黄金大涨30.1%至3381好意思元/盎司，玄色系、动力品表现欠佳。

申万宏源暴露，宏不雅环境上看，好意思国或还是干涉“股债汇三杀”高发阶段。教会上，“股债汇三杀”有两类原因：高通胀导致“股债双杀”，好意思元眩惑力趋弱导致资金外流；或“双赤字”激励“债汇双杀”，进而传导至权利市集。本轮兼容并包，“股债汇三杀”或将“脉冲式”重现。

“之前大众深广以为，好意思国国债是全球最可靠的投资，但现时黄金时刻还是以前。”胡一帆提到，本年5月，外洋信用评级机构穆迪108年来初次将好意思国主权信用评级从“AAA”下调到“AA+”，原因是4月2日关税“大棒”挥出后，投资者启动不再买入甚而抛售好意思国国债，致使20年期好意思国国债利率升至约5%，10年期达到约4.5%。同期，市集预测好意思联储仍要降息，好意思元或将进一步走弱，访佛债务不笃定，关税政策变化等多重压力，全球投资者正在主动重新进行资产设立。

全球资产再设立

从“好意思国例外论”向“好意思国含糊论”的滚动，是短期的叙事，照旧长久的范式滚动？

申万宏源以为，要是AI波澜不再是好意思国的“独角戏”，那么好意思国科技股高估值的合感性就容易受到挑战。要是“孪生赤字”是不能执续的，无论好意思国整顿或不整顿财政，好意思元贬值周期或将延续，那么好意思债也难再享受“例外论”叙事下过高的“安全溢价”。交易逆差-好意思元资产的正反映轮回正走向其对立面。

浦银外洋也在年度中期预测中提到，2024年年底，大大齐市集参与者的共鸣是好意思股会络续跑赢全球其他市集，大型科技企业依然领涨，因此不少机构齐超配了好意思股。但在本年龄首，中国AI时间的突破粗放了好意思国叙事，部分资金启动把仓位从前期拥堵度较高的市集调理至拥堵度较低、厚谊改善的市集，比如欧洲和中国香港。4月2日，“平等关税”公布后，全球交易摩擦升温，激励了市集对好意思国经济衰竭的热烈担忧，驱动资金再均衡加速。

推断关税对好意思国经济基本面的负面影响将不时体现，下半年好意思国经济的下行风险加大或推升好意思元指数的贬值压力。由于“好意思国例外论”的叙事有所消退，好意思元资产的避险功能下跌，进而加深全球资金再均衡的趋势，在这种情形下，投资者有望加大关于其他非好意思国市集的仓位，届时好意思股也将靠近一定的外资净流出压力。

此前，智通财经曾经报谈过，在穆迪5月调低好意思国主权评级后，香港强积金受托东谈主日前与编制强积金指数的机构召开会议，评估要是好意思国评级遭进一步下调，强积金基金被动抛售好意思国国债时的影响及冒失决议。左证香港强积金投资条件，唯有好意思国拥AAA或同等评级情况下，强积金智商投资逾10%资产于好意思国国债。

哪些市集有望受益？

预测下半年，浦银外洋判断，在全球交易摩擦、地缘政事风险仍存的配景下，或会裁减全球资金对风险资产的偏好。要是好意思国政策和经济风险相对可控，“好意思国例外论”受到市集认同，以好意思国为首的发达市集将会眩惑资金净流入。但是，在全球市集波动成为常态的配景下，资金关于散布设立的需求高涨，且新兴市集货币还受益于好意思元走弱，对全球资金的眩惑力有望加多。

“全球金融次序重构经由中，国别遴荐比资产遴荐更热切。”申万宏源全球资产设立团队强调，好意思元信用下跌的大趋势中，非好意思资产收益相对好意思元资产长久来看更具备设立价值，黄金、比特币等另类资产或资格趋势性重估。

战术设立层面，将来3—6个月，推断全球基本面仍受到关税和高利率影响，标配权利（相对看好中国股市与科技成长股）、低配原油与好意思债，超配黄金；将来6—12个月，跟着关税和好意思国经济趋势恢弘化，好意思联储开启降息后，全球权利与铜等风险资产或再度出现趋势性契机。络续计策看好比特币等去中心化数字货币的中期发展空间，推断踏实币也将朝着多元化标的发展。

瑞银则暴露，天然好意思股相对承压，但仍看好对科技、电力等代表将来趋势的股票资产。东谈主工智能今后几年的老本支拨还在加多，对电力的毁坏亦然关节竞争点。执有好意思股多的投资者可按照上述标的进行重新设立，探讨到对好意思股倡导为中性，设立较少、看好长久的投资者也可分批入市。

放眼全球，欧洲股市的关心度在本年有所擢升。比如国防、基建板块，一些布局全球的欧洲公司，以及有望受益于俄乌冲突缓解的乌克兰重建形态契机，齐值得关心。新兴市集与亚洲盈利增速朝上全球，且相关于好意思股有可不雅折让，进一步擢升投资者散布投资的意思。中国市集仍旧看好科技行业，估值较低、与好意思国磋磨性较少，且企业事迹还可以，DeepSeek横空出世也增强了市集信心。

 

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